realizzato in collaborazione con il prof. Fabiano Schivardi (Luiss e EIEF) 

Come evitare il contagio finanziario

Una questione fondamentale per prevedere gli effetti economici del corona virus è capire se lo shock sarà temporaneo, cioè se dopo il lockdown l’economia tornerà al livello precedente, o se la caduta nel reddito non verrà riassorbita in tempi brevi.

Ciò dipende da quante imprese italiane falliranno per crisi di liquidità dovuta al calo delle vendite. I fallimenti richiedono molto tempo per essere riassorbiti, prolungando gli effetti dello shock; i mancati pagamenti potrebbero amplificare il contagio finanziario ad altre imprese, con un effetto a catena sull’intera economia, coinvolgendo anche i pochi settori non colpiti da questa crisi. In poco tempo riprenderebbero a crescere gli NPL e il contagio si estenderebbe anche al settore finanziario.

In questa fase, obiettivo fondamentale della politica economica è quindi quello di evitare i fallimenti. È un obiettivo condiviso e la risposta data dalle istituzioni è quella giusta: whatever it takes. Ma per funzionare ha bisogno di essere credibile, e quindi sarebbe utile avere un’idea di how much it takes. Una promessa di garantire qualunque cosa, dato anche il debito pubblico italiano, potrebbe risultare non credibile e quindi non essere efficace.

L’utilizzo dei big data e dei bilanci delle imprese può aiutare a canalizzare le risorse in modo chirurgico verso le società che ne hanno bisogno, massimizzando i benefici per il sistema produttivo e minimizzando gli effetti sulla finanza pubblica.

Così come le persone sono colpite dal virus con diversa intensità e hanno capacità diverse di reagire, anche le imprese hanno diversi gradi di esposizione (calo delle vendite della produzione) e di difese immunitarie (riserve finanziarie): non tutte hanno bisogno della terapia intensiva.

L’analisi si basa sui bilanci di 720 mila le società di capitali italiane, che coprono circa il 55% degli occupati dipendenti e che generano un valore aggiunto pari a un terzo del Pil italiano. A questa base si applicano le previsioni di variazione dei ricavi che Cerved ha elaborato per oltre 200 settori economici sulla base di due scenari:

  • uno scenario cauto, secondo il quale l’emergenza sanitaria durerebbe fino a giugno, sarebbero necessari due mesi per tornare a una situazione di normalità e da settembre si tornerebbe ai livelli pre-COVID19;
  • uno scenario pessimistico, secondo il quale l’emergenza durerebbe fino alla fine dell’anno, con un sostanziale isolamento delle economie.

Per determinare quali imprese vanno in crisi, allo stock di liquidità dichiarata nel bilancio si somma mese per mese il cash flow, definito come le vendite meno costi. L’andamento delle vendite mese per mese è stimato per 200 settori dal modello previsionale Cerved. Si assume che la spesa per intermedi vari del 50% rispetto a quella delle vendite (cioè se le vendite calano del 20% la spesa per intermedi cala del 10%), e quella per i salari del 15%.  Per gli oneri finanziari consideriamo due scenari: uno in cui le imprese continuano a pagare gli interessi sui debiti e le rate dei mutui e uno in cui questi pagamenti vengono sospesi per una moratoria (come fatto dal decreto per le piccole imprese).

Date queste ipotesi è possibile:

  • individuare puntualmente le imprese che entrano in crisi di liquidità, cioè che esauriscono la liquidità iniziale a causa di cash flow negativo
  • conteggiarle
  • conoscere il mese in cui si osserverebbero queste crisi.

Nell’esercizio di base escludiamo quelle che avrebbero fatto registrare cash flow negativi anche senza l’emergenza sanitaria (186  mila società, pari al 20% del campione, con circa due milioni di dipendenti).

Secondo lo scenario cauto, potrebbero entrare in crisi di liquidità 124 mila imprese (il 17,2% del campione), raggiungendo un picco a luglio. Successivamente, i casi di crisi causa COVID-19 si ridurrebbero velocemente. Secondo lo scenario estremo, il numero di imprese salirebbe a 176 mila (il 33%) a fine anno. In entrambi i casi, il costo sociale di questi fallimenti sarebbe importante: i lavoratori a rischio sarebbero 2,8 milioni nello scenario cauto e 3,8 milioni in quello estremo.

Questi numeri si basano sull’ipotesi che le imprese continuino a pagare interessi e rate di mutuo. Un pieno utilizzo della moratoria sui debiti consentirebbe di “salvare” circa 26 mila società nello scenario base (400 mila lavoratori) e circa 30 mila nello scenario pessimistico (600 mila lavoratori). È chiaro che è necessario intervenire con urgenza, perché un numero consistente di imprese uscirebbe dal mercato già dai primi mesi della crisi.

Grazie ai bilanci è anche possibile calcolare le iniezioni di liquidità minime necessarie per evitare le crisi, cioè la quantità di risorse necessarie a coprire l’accumulo di perdite una volta che l’impresa ha “bruciato” tutta la sua liquidità. Sotto l’ipotesi di moratoria sui debiti, nello scenario base sarebbero necessari circa 30 miliardi di euro tra marzo e agosto, con un supporto che toccherebbe un massimo di 8 miliardi in giugno. Nello scenario pessimistico le iniezioni per “salvare” tutte le imprese ammonterebbero a 80 miliardi: ai 30 spesi tra marzo e agosto secondo lo scenario base, se ne dovrebbero aggiungere altri 50 per far fronte al perdurare dell’emergenza. Le iniezioni necessarie salirebbero rispettivamente a 42 e 107 miliardi senza moratoria sui debiti.

Nello scenario pessimistico, le imprese “salvate” brucerebbero 21 miliardi di liquidità, che potrebbe essere necessario ricostituire almeno in parte per permetterne l’operatività. L’ammontare complessivo dei debiti finanziari di queste imprese è di 136 miliardi, una cifra che, se lasciate fallire, andrebbe a pesare sui bilanci delle banche. A questa cifra si sommano 161 miliardi di debiti commerciali che, se non pagati, diffonderebbero la crisi anche alle imprese meno colpite direttamente.

Terminata la crisi, queste imprese avrebbero una struttura sostenibile o sarebbero schiacciate dall’indebitamento?  Il leverage (rapporto fra debiti finanziari e mezzi propri) delle società “salvate” aumenterebbe dal 73% al 117%. Anche se l’aumento è consistente, il forte processo di deleveraging delle imprese italiane dall’inizio della crisi finanziaria fa sì che il valore rimarrebbe comunque ampiamente sostenibile, tenendo anche conto dei bassi tassi di interesse sul debito. Inoltre, queste imprese hanno a bilancio ben 174 miliardi di crediti commerciali. Sarebbe sufficiente che il sistema finanziario ne scontasse poco più della metà per coprire i bisogni di liquidità delle imprese.

Le stime prodotte dipendono da una serie di assunzioni descritte in dettaglio nella nota metodologica e vanno quindi prese cum grano salis. Forniamo due esempi per dare un’idea di come cambiano i numeri a seconda delle assunzioni:

  • Se assumiamo che l’elasticità della spesa per intermedi sia 0.7 invece che 0.5 e che quella per salari sia 0.3 invece che 0.15 (ad esempio per il ricorso a cassa integrazione), le necessità finanziarie si dimezzerebbero: servirebbero 15 miliardi nello scenario base e 40 in quello pessimistico.
  • Se si finanziano anche le imprese con un cash flow negativo già nei bilanci 2018 (escluse nei calcoli illustrati sopra), servirebbero 57 miliardi nello scenario base e 138 in quello pessimistico.